Groupon oder Das Pfeifen im Walde

GROUPON (GRPN, Gründung: November 2008) verkauft sogenannte Tages - Deals. An meinem Standort Magdeburg sieht das so aus:

Entscheidet sich der Nutzer innerhalb der Angebotslaufzeit von 08 Stunden 37 Minuten und 54 Sekunden für die Annahme dieses Deals, bezahlt er dafür weniger als die Hälfte des genannten Normalpreises. Durch eine begrenzte Angebotslaufzeit verknappt GROUPON die Verfügbarkeit des Tages - Deals (einer Produkt/Preis - Kombination). GROUPON macht sich damit das Phänomen des berechenbar irrationalen Kaufverhaltens zunutze: Der Käufer will den Preisvorteil, der in unserem Beispiel immerhin 157 € beträgt, realisieren; er fragt nicht danach, ob ihm das angebotene Produkt 129 € wert ist.

Der Käufer meint, ein "Schnäppchen" gemacht zu haben. GROUPON arbeitet wie ROBIN HOOD: Dem Hotel Töwerland werden 157 € abgejagt, die der Käufer einspart. Allerdings hat dieses Geschäftsmodell einen Haken, denn bei einem "50:50 - Deal" verbleiben 25 % des Normalpreises bei GROUPON, so dass bei dem Geschäftsinhaber, der den Deal liefert, nur 25 % des Normalpreises als Umsatz verbleiben. Ist der Käufer des GROUPON - Gutscheins bereits Kunde des Hotel Töwerland, vermindert diese Gutschein - Aktion Umsatz und Ergebnis des Hotelinhabers. Wenn der Käufer ein Neukunde ist, erhöht dies den Umsatz um 71,5 €; das Ergebnis bleibt unverändert, wenn der um 214,5 € niedrigere Umsatz dem Gewinn des Hotelinhabers entspricht. Daraus ergeben sich

Frage Nr. 1: Wie hoch ist der Anteil von Gutschein - Käufern, die bereits Kunde des Deal - Lieferanten sind?

Frage Nr. 2: Wie hoch ist der Anteil der Neukunden des Geschäftsinhabers, die nach diesem Deal zurückkehren?

Nur wenn die Antwort auf Frage Nr. 2 eine spürbar hohe Quote von Wiederholungskäufen (zu Normalkonditionen des Geschäftsinhabers!) zeigt, stiftet dieses Geschäftsmodell auch bei den die Deals liefernden Geschäftsinhabern einen Nutzen. Leider ist der "Trackrecord" von GROUPON zu kurz, um entsprechendes Datenmaterial liefern zu können. Gäbe es entsprechende - korrekt ermittelte - Daten, läge es vermutlich im Interesse von GROUPON, diese nicht zu veröffentlichen. Begründung: Der typische GROUPON Kunde ist ein Schnäppchenjäger. Warum sollte er sich plötzlich an einen bestimmten Geschäftsinhaber binden, wenn er woanders bei einem vergleichbaren Produkt wieder ein Schnäppchen machen kann? GROUPON Kunden sind nicht loyal!

Nicht zu vernachlässigen ist auch 

Frage Nr. 3: Wie hoch ist der Anteil von Geschäftsinhabern (Deal-Lieferanten), die GROUPON wiederholt nutzen?

Eine wiederholte Nutzung von GROUPON ist für Geschäftsinhaber interessant, die hohe Fixkosten und sehr niedrige variable Kosten pro Produkt haben, sofern sich ihre Fixkosten bereits amortisiert haben. Auch Produkte bzw. Leistungen mit typischerweise sehr hohen Gewinnmargen, wie sie im Handel mit Schmuck, Wein und "High-End-Mode" erzielt werden, können dauerhaft bei GROUPON angeboten werden. Unter derartigen Bedingungen kann sogar ein Umsatz von nur 25% des Normalpreises einen Gewinn erbringen. Ein positiver Nebeneffekt ergibt sich für den Geschäftsinhaber, falls der Gutschein nicht eingelöst wird. Durch Skaleneffekten kann das für den Geschäftsinhaber durchaus ein rentables Segment sein. Diese Zielgruppe ist für das Fortbestehen von GROUPON existenziell, weil sie auch ohne erneute Marketingaktivitäten durch GROUPON auf diesen Marktplatz zurückkehren. Das heißt, GROUPON erzielt Umsätze, denen keine nennenswerten Marketingkosten gegenüberstehen. Bleibt  GROUPON unabhängig, ist dies vermutlich der einzige Weg, um die Verlustwirtschaft zu beenden und rentabel zu werden.  



Das GROUPON Geschäftsmodell in einer Slide - Show von Christian Dahlen

 

Aus der Geschäftsbeziehung zu Deal - Lieferanten und Gutschein - Käufern entsteht eine sich ständig verbreiternde Datenbasis, die zu einem Konkurrenzvorteil werden kann. Aber nur, wenn Deal - Lieferanten und Gutschein - Käufer wiederkommen. GROUPON muss die Nutzer seines Marktplatzes so gut wie möglich kennenlernen. Data - Mining ist unerlässlich, um Marketingaufwendungen zu reduzieren. GROUPON kann Millionen von Kunden, die außerhalb des elektronischen Marktplatzes meistens anonym einkaufen und dem Händler bzw. Dienstleister nicht bekannt sind, ein Profil geben. Dadurch entstehen unzählige Möglichkeiten für Cross - Selling - Angebote.

GROUPONs Geschäftsmodell krankt auch an einer sehr niedrigen Markteintrittsbarriere. Gegenwärtig gibt es etwa 600 Webseiten, die regionale daily - deals anbieten. In den USA sinkt der Marktanteil ziemlich schnell: April 2011: 52 %, Mai 2011: 48 % (Quelle: The Wall Street Journal). In Boston, einem der für GROUPON wichtigsten Märkte ist der Umsatz pro Gutschein - Käufer von 20 USD im 2. Quartal 2010 auf 15 USD im 1. Quartal 2011 gesunken. Gute Beispiele für erfolgreiche Konkurrenten sind LivingSocial und Travelzoo. 

Ein weiterer Aspekt des Geschäftsmodells ist die zukünftige Entwicklung des von GROUPON verschafften Preisvorteils für den Gutschein - Käufer. Die meisten Deals zeigen einen Preisnachlass von 50 % (50:50 - deals). Das Beispiel aus Magdeburg zeigt aber einen Nachlass von rund 55 %. Ist das ein Trend?

Im Grunde stellt sich:

Frage Nr. 4: Worin liegt der langfristige Konkurrenzvorteil von GROUPON und wenn es einen gibt, wie wird er vor der Konkurrenz geschützt?

Frage Nr. 5: Wie hoch ist der Anteil der Gutschein - Käufer, die ihren Gutschein überhaupt nicht einlösen?

The European Financial Review veröffentlichte kürzlich ein Modell zur Beurteilung von Geschäftsmodellen:

Im Rahmen dieses Modells beurteilt Rita McGrath, Columbia Business School, das Geschäftsmodell von GROUPON:

There are relatively few switching costs in the Groupon model — a customer signs up for free, the process is not onerous or difficult, and there is no customer loyalty, special discount, or other anti-switching incentives built into the program. Give it a 2. The model is based on individual transactions — users do not subscribe to Groupon; rather, each payment is transactional. That's a 1. The user interface for Groupon offers no particular advantage, as the offers come by email. Say a 2. The benefits of Groupon (discounted prices and access to vendors you may not have known about) are largely optional or discretionary — it isn't the kind of service one uses for essential goods and services. Perhaps a 2. Groupon does have a strong network externality effect, as its business relies on hundreds of representatives who sign up hundreds of retailers. Let's say that's a 7. There are many and ongoing benefits customers might derive, so that would be a 6. The model does build a form of relationship, but not an embedded or particularly sticky one. Let's say that is a 4. There is modest impact on the customers' experience, as it could mean a new discovery or affordable items, let's say a 4. The model is more or less standalone (at this point) although it could be extended to national campaigns and might be a competitor to firms such as eBay. Let's say a 4. The offers are co-created with the merchants and to some extent the members due to the tipping point nature of the business, so let's say a 6.

Using this analysis, Groupon's business model would rank 36 out of a possible maximum of 70. This would be a 'view with alarm' to me, as there are several elements of the model that do not create stickiness, loyalty or a barrier to competitive imitation. As customers grow more sophisticated, more numb to the idea of a daily email which may or may not offer them something they want and competitors come up with more fine-tuned offers, Groupon's model shows some vulnerability. As a general rule, I would prefer a score over 40. (Quelle: HBR Block Network)

Ein sehr anschauliches Ergebnis liefert das von Alex Osterwalder und Yves Pigneur entwickelte Modell zur Analyse von Geschäftsmodellen (Business Model Generation: A Handbook) mit den aus dem IPO - Prospekt von GROUPON stammenden Zahlen:

Wenig erstaunlich ist der an die amerikanische Börsenaufsicht für das 2. Quartal 2011 gemeldete Verlust in Höhe von 103 Millionen USD. Im entsprechenden Vorjahreszeitraum betrug der Verlust nur 35,9 Millionen USD; allerdings war diese Zahl geschönt, wie der deutsche Wirtschaftsblogger EGGHAT am 8. Juni 2011 bemerkte:

GROUPON: FINGER WEG!

(...)
Genau daran erinnert Groupon. Die Firma hat im ersten Quartal einen Verlust von 117 Millionen Dollar eingefahren. Das bei einem Umsatz von 644 Millionen. Im Gesamtjahr 2010 waren es 420 Millionen bei einem Umsatz von 713 Millionen.

Andere Geschäftszahlen: Working Capital: -229 Millionen, Verlust pro Aktie im 1. Quartal 2011: 95 Cent.

Aber was mich wirklich an die Blase 1999/2000 zurückdenken lässt: Die haben sich bei Groupon eine neue Kennzahl zur Messung des Gewinns einfallen lassen: Adjusted CSOI. Consolidated Segment Operating Income.  Das geht noch weiter in die gleiche Richtung wie das EBIDTA (Earnings before interest, taxes, depreciation und amortization, also Gewinn vor Zinsen, Steuern und Abschreibungen).
Weil viele Firmen aber selbst nach dem Ignorieren dieser wesentlichen Kosten noch keinen Gewinn ausweisen konnten, wurde damals schon ernsthaft über ein EBITDAM nachgedacht, bei dem auch die Marketingkosten herausgerechnet wurden. Hämische Beobachter schlugen daraufhin EBE, Earnings before everything, vor ...

Genau dieses EBITDAM setzt Groupon jetzt ein gutes Jahrzehnt nach der Blase 1.0 defakto um: Die rechnen die Kosten für Kundenakquise heraus. Und zusätzlich noch die Kosten für die Aktienbeteiligungen der Mitarbeiter (die musste man in der Blase 1.0 noch nicht  rausrechnen, weil die damals nicht als Kosten bilanziert wurden), deshalb "adjusted".

Der adjusted CSOI ist natürlich positiv, weil Groupon seinen größten Kostenfaktor somit unter den Tisch fallen lässt. Im ersten Quartal 2011 waren es 180 Millionen und Bingo ist der adjusted CSOI mit knapp 82 Millionen im Plus. (...)

Nach einer genauen Prüfung des "adjusted consolidated segment operating income"  durch US - amerikanische Aufsichtsbehörden musste GROUPON diese Kennzahl aus seinem Reporting streichen. Glaubwürdigkeit und Fairness sehen anders aus!

BLOOMBERG berichtete am 10. August 2011:

New accounting makes Groupon “a much less hairy product to look at” for IPO investors, said Nitsan Hargil, director of research at GreenCrest Capital Management LLC in New York. “The change eases my concerns from the point of view of the company hiding information from me. I am still not as happy as I would like to be with the numbers themselves.”

Based on CSOI figures reported today, the company had a loss of $181 million last year. In a filing last month, the company had reported adjusted CSOI of $60.6 million for 2010.

The second-quarter net loss was $102.7 million in the period ended June 30, compared with a loss of $35.9 million a year earlier, Groupon said today. Quarterly sales increased 10- fold to $878 million. (...)

The company said its average revenue per coupon sold was $25 in the first half of this year, compared with $23 in the first half of 2010. Groupon made an average of $18 from each of its 115.7 million subscribers in the first six months of this year.

Dass GROUPON Verluste macht, ist an sich nicht Besorgnis erregend. Aber im Zeitablauf sind diese Verluste nicht gesunken, sondern gestiegen und angesichts des zunehmenden Tempos, mit dem Geld verbrannt wird, fragt man sich unwillkürlich, wie weit GROUPON noch vom "cash out" und damit von der Insolvenz entfernt ist: Wie lange reicht das Geld noch? GROUPONs operativen Verlusten stehen keine langfristigen Finanzierungsmittel gegenüber. Die zahlungswirksamen Verluste haben die kurzfristigen Verbindlichkeiten (fällig in 30 - 60 Tagen) erhöht. Dies zeigt GROUPONS balance sheet per 30.06.2011:

• Merchant payable: $392 million (up from $162 million)
• Accounts payable: $50 million (down from $58 million
• Accrued expenses: $165 million (up from $98 million)
• Due to “related parties”: $264,000 (down from $13 million)
• Taxes owed: $13 million
• Other: $62 million
• Total of the above: $680 million

Per 30.06.2011 standen kurzfristig fälligen Verbindlichkeiten von 680 Millionen USD Barmittel und kurzfristig liquidisierbare Vermögensgegenstände von 409 Millionen USD gegenüber. Die liquiden Mittel deckten nur noch rund 60 % der kurzfrisigen Schulden. Deutsches Recht verlangt zur Vermeidung einer Insolvenzantragspflicht 90 % Deckung! Der ungedeckte Fehlbetrag belief sich auf 271 Millionen USD. 

Frage Nr. 6: Woher und wann soll das Geld zur Deckung dieses Fehlbetrags kommen?

Das angestrebte IPO soll 750 Millionen USD in die Kasse bringen. Nach Abzug der vorgenannten Unterdeckung würden immerhin noch 479 Millionen USD übrig bleiben. Bisher hat GROUPON pro 6-Monats-Zeitraum einen Betrag in Höhe von 255 Millionen USD verbrannt. 479 Millionen USD erwarteter Kassenbestand würden - bei gleichbleibendem Tempo des Geldverbrennens - für weitere 11 Monate reichen. 

Frage Nr. 7: Wie finanziert sich GROUPON, nachdem der IPO-Erlös aufgebraucht worden ist?

Jetzt aber zum eigentlichen Thema der 

Unternehmensbewertung:

Im November 2010 hatte GOOGLE für GROUPON einen Kaufpreis von 5,3 Milliarden USD angeboten. Einige Analysten bewerteten GROUPON anschließend mit 15 - 20 Milliarden USD, meldete REUTERS am 14. April 2011 um 09:13 Uhr pm EDT. Aktuell melden einige Medien einen Unternehmenswert von 25 Milliarden USD. Es ist unklar, welche Investmentbank bzw. welcher Analyst diese Zahl veröffentlicht hat. Die großen Investmentbanken werden bei dem noch für dieses Jahr vorgesehenen IPO selbst Aktien kaufen und halten sich deshalb mit öffentlichen Äußerungen zurück. Angesichts knapper Liquidität und steigender Verluste wirken 25 Milliarden USD Unternehmenswert wie "das Pfeifen im Walde".


Was rechtfertigt diesen "Wert" für ein Unternehmen, dass insolvenzgefährdet ist? Der einzige positive Aspekt ist, dass GROUPON das am schnellsten wachsende Unternehmen aller Zeiten ist. Die meisten Analysten werden nun wieder ihren üblichen Irrtum begehen, und das Multiplikatorverfahren anwenden. Gewinnkennzahlen gibt es nicht, also bleibt nur der Umsatz. Im laufenden Jahr ist mit einem Umsatz von rund 4 Milliarden USD zu rechnen. Auf dieser Basis beträgt der Umsatz - Multiplikator 6,25. Der Benchmark Analyst Fred MORAN sagte am 12. August 2011:

A group of seven publicly-traded Internet and e-commerce companies, including Google, Amazon and eBay, traded below three times estimated 2011 revenue, according to a June 10 report by neXtup Research.

NeXtup estimated Groupon was worth about $14 billion in that report, based on multiple of 3.5 times revenue.

 

Zu den aus Sicht von GROUPON bestehenden Risiken des IPO sagt MORAN:

 

To go public with losses would normally present a challenge," he said. "But the daily deals industry is so young and growing so fast, and Groupon is so dominant, that it can probably go public based on a revenue multiple.

 

In der Praxis spielt die Multiplikatormethode im Rahmen von Börseneinführungen eine große Rolle, um Stimmungen des Kapitalmarktes zu messen und den Preisbildungsprozess zu unterstützen. Zum Zweck der Unternehmensbewertung ist das Multiplikatormodell ungeeignet.

Weiterführende Informationen gibt es hier:

How Businesses Fare with Daily Deals: A Multi-Site Analysis of Groupon, Livingsocial, Opentable, Travelzoo, and BuyWithMe Promotions

Abstract: We examine performance of daily deals run through five major sites in 23 US markets. In a survey-based study of 324 businesses that conducted a daily deal promotion between August 2009 and March 2011, 55.5% of businesses reported making money, 26.6% lost money and 17.9% broke even on their promotions. Although close to 80% of deal users were new customers, significantly fewer users spent beyond the deal’s value or returned to purchase at full price. 48.1% of businesses indicated they would run another daily deal promotion, 19.8% said they would not, and 32.1% said they were uncertain. We also examined drivers of deal profitability, the loyalty of merchants to a daily deal site, and how spending on daily deals has affected spending of businesses on other marketing programs. Overall, our findings lead us to conclude that there are relatively few points of differentiation between the daily deal sites, making it harder for any one site to stand out from the others. Our findings also uncovered a number of red flags regarding the industry as a whole: (1) the relatively low percentages of deal users spending beyond the deal value (35.9%) and returning for a full-price purchase (19.9%) are symptomatic of a structural weakness in the daily deal business model, (2) less than half of the businesses indicated enthusiasm about running another daily deal in the future, (3) fully 72.8% indicated openness to considering a different daily deal site, and (4) only 35.9% of restaurants/ bars and 41.5% of salons and spas that had run a daily deal asserted they would run another such promotion in the future. All of these findings point to the same conclusion: Over the next few years, it is likely that daily deal sites will have to settle for lower shares of revenues from businesses compared to their current levels, and it will be harder and more expensive for them to find viable candidates to fill their pipelines of daily deals.

Aktuelle Zahlen:

Revenue and subscriber growth

• The median number of Groupons sold to each Groupon customer (someone who has bought anything): 1.
• The median number of Groupons sold to each person on Groupon’s mailing list: 0.
• Sequential revenue* growth from Q4 2010 to Q1 2011: 76%.
• Sequential revenue* growth from Q1 2011 to Q2 2011: 26% (a drop of 50 percentage points in one quarter).
• Sequential growth in Groupons sold from Q4 2010 to Q1 2011: 73%.
• Sequential growth in Groupons sold from Q1 2011 to Q2 2011: 16% (a drop of 57 percentage points in one quarter).
• Sequential growth in featured merchants Q4 2010 to Q1 2011: 62%.
• Sequential growth in featured merchants from Q1 2011 to Q2 2011: 38% (a drop of 24 percentage points in one quarter).

Revenue share to Groupon

• Average revenue share to Groupon (what Groupon calls “gross margin”) in Q1 2011: 42%.
• Average revenue share to Groupon (what Groupon calls “gross margin”) in Q2 2011: 39%.
• Revenue share that American Express is expected to take in its Facebook deal: 3-4%.
• Reasonable expectation for Groupon’s revenue share in the long term: 10-20%.

Subscribers and acquisition cost

• Percentage of mailing list who has purchased even one Groupon: 20%.
• Cost per new list subscriber: $5.37.
• Cost per new customer: $24.08.
• Real revenue per subscriber: $3.43.
• Real revenue per customer: $17.55 (less than acquisition cost — keep in mind most people buy only 1).
• Real revenue per Groupon sold: $10.49 (less than acquisition cost).
• Amount spent on marketing, full year 2010: $241.5 million.
• Amount spent on marketing, first half of 2011: $345.1 million.

Sales effectiveness

• Average sales per sales rep, Q1 2011: $172,000.
• Average sales per sales rep, Q2 2011: $138,000.

Staffing

• Ratio of Groupon employees to Facebook employees: approximately 3:1.
• Ratio of Groupon editorial employees to Groupon technical employees: approximately 3:1.
• Growth in headcount from Q1 to Q2: 35%.
• Growth in sales headcount from Q1 to Q2: 37%.
• Growth in editorial headcount from Q1 to Q2: 27%.
• Growth in technology headcount from Q1 to Q2: 50%.
• Percentage of Groupon employees employed in technology: 4%.

Misc.

• # of purported class actions against Groupon: 16 (up from 15 in 1Q).

* This is based on net revenue, what Groupon calls “gross profit”.

(Quelle: reDesign)