Stabilität durch Finanztechnik

Robert J. Shiller:

NEW HAVEN – Die Schwere der internationalen Finanzkrise der letzten zwei Jahre hat mit einer elementaren Quelle der Instabilität im Bankensystem zu tun, die wir beseitigen müssen und können. Um dies zu erreichen, haben wir unsere Finanztechnologie zu verbessern. 

 

In einer schweren Finanzkrise sind die Banken mit sinkenden Marktwerten zahlreicher ihrer Vermögenswerte konfrontiert, wodurch man in einen Kapital-Engpass gerät. Während der Krise kann nicht viel mehr an Kapital aufgebracht werden. Um die Eigenmittelunterlegung wieder herzustellen, werden keine neuen Kredite mehr vergeben und alte fällig gestellt. Dadurch gerät die gesamte Wirtschaft – wenn nicht gar die Weltwirtschaft – in eine Abwärtsspirale. 

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Copyright: Project Syndicate, 2009.
www.project-syndicate.org
Aus dem Englischen von Helga Klinger-Groier

Back to the Future in Finance

Harold James:

FLORENCE – Former Federal Reserve Board Chairman Paul Volcker provided the central inspiration for President Barack Obama’s proposal for overhauling banking. Without question the most successful central banker of the twentieth century, Volcker was an early and persistent voice warning of the problems of what he called “the bright new financial system.” 

 

But Volcker has also been a prominent critic of the dangers of currency volatility. What is the link between nostalgia for a simplified and less risky banking sector and the wish to reintroduce a currency system that also seems a relic of the past? 

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Copyright: Project Syndicate, 2010.
www.project-syndicate.org

Köpfe ab!

Simon Johnson:

WASHINGTON, D.C.: Die Regierung Obama scheint endlich entschieden gegen Amerikas Bankenelite vorgehen zu wollen. Nach dem jüngsten Rückschlag bei der Wahl in Massachusetts werden die vom ehemaligen Chairman der Federal Reserve, Paul Volcker, vorgelegten Vorschläge zur Reduzierung der Marktmacht der Banken entstaubt. 

 

Bisher hatte es ganz anders, nämlich überwiegend nach einem Sieg der Großbanker ausgesehen – und zwar seit dem Frühjahr 2009, als einige der gesünderen Großbanken begannen , die Gelder, die sie im Rahmen des Troubled Asset Relief Program des US-Finanzministeriums erhalten hatten, zurückzuzahlen. Dies erlaubte ihnen, den ohnehin schon sehr schwachen Sondervorschriften, die von der Regierung in Bezug auf Bonuszahlungen und Vergütungen erlassen worden waren, ganz auszuweichen. 

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Copyright: Project Syndicate, 2010.
www.project-syndicate.org
Aus dem Englischen von Jan Doolan

 

 

 

 

Kredithürde gesunken

Ergebnisse des ifo - Konjunkturtests im Januar 2010:

Die Kredithürde für die gewerbliche Wirtschaft Deutschlands ist im Januar niedriger als im Vormonat. Aktuell steht die Kredithürde bei 42,4% nach 44,3% im Dezember. Der Anteil der Unternehmen, die über eine restriktive Kreditpolitik der Banken klagen, hat im verarbeitenden Gewerbe, im Bauhauptgewerbe und im Handel abgenommen. Dennoch schwankt die Kredithürde nun ein Jahr lang sichtlich über 40%. Von einer Trendwende kann daher noch nicht die Rede sein.

Im verarbeitenden Gewerbe berichten die großen und die mittelgroßen Unternehmen weniger häufig über eine zurückhaltende Kreditvergabe der Banken. Bei den großen Unternehmen ist die Kredithürde um 1,3 Prozentpunkte auf nunmehr 49,9% gefallen. Damit liegt die Hürde bei diesen Firmen zum ersten Mal seit dem Januar des Vorjahres nicht mehr über der 50%-Marke. Bei den mittelgroßen Unternehmen haben die „Restriktiv“-Urteile um 2,9 Prozentpunkte auf 40,8% abgenommen. Einzig bei den kleinen Unternehmen ist der Anteil der Befragungsteilnehmer, die die Kreditverhandlungen als schwierig bewerten, mit 43,1% in etwa unverändert geblieben. Im Handel ist die Kredithürde um 1,5 Prozentpunkte auf 38,5% gesunken, und im Bauhauptgewerbe reduziert sie sich um 2,8 Prozentpunkte auf 47,8%.

Hans-Werner Sinn
Präsident des ifo Instituts für Wirtschaftsforschung an der Universität München

 

Lange Zeitreihen für die Kredithürde der gewerblichen Wirtschaft nach Wirtschaftsbereichen und Größenklassen

(ifo - Institut)

Zur Berechnung von Eigenkapitalrenditen deutscher Unternehmen

Nach der Zuspitzung der Finanzkrise im Herbst 2008 wurde häufiger festgestellt, dass insbesondere die großen Investmentbanken in der Vergangenheit Eigenkapitalrenditen angestrebt hätten, die nur um den Preis sehr hoher Risiken zu erreichen gewesen seien. Dies habe zu einer starken Kurzfristorientierung und damit auch maßgeblich zu den Verwerfungen an den Finanzmärkten beigetragen. Von Bankenvertretern ist dem jedoch entgegengehalten worden, dass in den letzten Jahren auch im nichtfinanziellen Sektor hohe Eigenkapitalrenditen erwirtschaftet worden seien. Dabei wurde jedoch in problematischer Weise auf Daten der Unternehmensbilanzstatistik der Bundesbank zurückgegriffen, die im Rahmen der jährlichen Berichterstattung im Monatsbericht über die Ertragslage und die Finanzierungsverhältnisse deutscher Unternehmen sowie in Statistischen Sonderveröffentlichungen publiziert werden.

In den Bundesbank - Veröffentlichungen werden - aus Gründen, die im Folgenden näher erläutert werden - allerdings keine Eigenkapitalrenditen berechnet oder analysiert. Vielmehr wird dort erklärtermaßen auf die Umsatzrendite abgestellt, die im Vergleich zur Eigenkapitalrendite als Renditemaß deutlich weniger interpretationsbedürftig ist , nicht so stark mit der Unternehmensgröße variiert und weniger von rechtsformspezifischen Faktoren sowie bilanzpolitischen Gestaltungsoptionen abhängig ist. 

Die Eigenkapitalrendite vor Steuern ergibt sich rein rechnerisch, indem der Jahresüberschuss vor Gewinnsteuern auf das bilanziell ausgewiesene Eigenkapital bezogen wird. Insbesondere für kleine Firmen würde eine solche - wie sich zeigen wird viel zu schlichte - Berechnung außerordentlich hohe Werte ergeben. Mit Abstand an der Spitze rangiertem im Jahre 2007 die Unternehmen des Einzelhandels (ohne Kfz - Handel) mit weniger als 2 Mio € Umsatz, die auf eine Eigenkapitalrendite vor Gewinnsteuern von 129 1/2 % kämen. In den Unternehmen dieser Branche mit einem Umsatz von 2 Mio € und mehr lägen die entsprechenden Kennziffern zwar deutlich niedriger, aber mit mehr als 40 % immer noch sehr hoch, obwohl der Einzelhandel wegen der Anfang 2007 wirksam gewordenen Mehrwertsteuererhöhung gesamtwirtschaftlich gesehen auf der Schattenseite stand. In den anderen Wirtschaftsbereichen wären die Diskrepanzen zwischen den Größenklassen weniger ausgeprägt: Für die großen Firmen im Großhandel (mehr als 50 Mio € Umsatz) errechnete sich eine Eigenkapitalrendite von 31 % und für die kleinen (weniger als 2 Mio €) von 46 1/2 %. Die vergleichbare Bandbreite in der Industrie reichte von 24 1/2 % bis zu 52 % und für die in der Unternehmensbilanzstatistik erfassten Wirtschaftsbereiche insgesamt von 25 % bis 62 1/2 %.

Diese Zahlen sind allerdings offenkundig nicht zum Nennwert zu nehmen. Denn die hohen Werte für die kleinen Unternehmen, die zu einem erheblichen Teil als Einzelunternehmen oder Personengesellschaften geführt werden, sind auf die im Durchschnitt geringere bilanzielle Ausstattung mit Eigenkapital zurückzuführen. Daraus ergibt sich unmittelbar eine starke Hebelwirkung auf die Eigenkapitalrendite. Dieser unteer anderem aus steuerlichen Gründen minimierte Eigenkapitalausweis spielgelt hier jedoch zumeist nur einen Teil der tatsächlich vorhandenen haftenden Mittel wider. So gibt es für den oder die Eigentümer eines Einzelunternehmens beziehungsweise einer Personengesellschaft einen beträchtlichen Spielraum, Vermögensgegenstände der privaten oder der betrieblichen Sphäre zuzuordnen. Aus steuerlicher Sicht war es, etwa wegen der günstigeren Behandlung der Veräußerungsgewinne, lange Zeit attraktiv, Finanzanlagen im Privatvermögen zu halten; bei Immobilien gilt dies immer noch. Aus der Haftungsperspektive ist letztlich aber nur relevant, dass bei Einzelunternehmen die Eigentümer und bei Personengesellschaften zumindest ein Teil der Gesellschafter auch mit dem nichtbilanzierten Vermögen für die Firmenverbindlichkeiten haften. Hinzu kommt, dass Teile des Privatvermögens häufig bei der Beschaffung von Firmenkrediten als Sicherheiten eingebracht werden. Damit ist die bilanzielle Zuordnung aus Sicht der Kredit gebenden Bank von geringerer Bedeutung. Stellte man dies korrekterweise in Rechnung, dann fiele die Eigenkapitalrendite naturgemäß niedriger aus. In die gleiche Richtung wirkt, dass die Sollzinsen im Unternehmen wegen ihrer Abzugsfähigkeit ebenfalls Anreize bieten, Kreditaufnahmen in die betriebliche Sphäre zu verlagern. Im Ergebnis führt dies dazu, dass die Bilanzen von Nichtkapitalgesellschaften oftmals den finanziellen Status erheblich ungünstiger darstellen, als er aus wirtschaftlicher Sicht ist.

Darüber hinaus reflektiert ein Teil des Jahresergebnisses von Einzelfirmen und Personengesellschaften keinen Gewinn im wirtschaftlichen Sinne, sondern stellt die Entlohnung für den Arbeitseinsatz des Unternehmers dar. Dabei fällt der kalkulatorische Unternehmerlohn - gemessen am gesamten Jahresergebnis - umso stärker ins Gewicht, je kleiner die Firma ist. Würde man den Gewinn um einen angemessen erscheinenden Unternehmerlohn bereinigen, so würden die Eigenkapitalrenditen - und auch die Umsatzrenditen - vor allem der kleinen Unternehmen systematisch deutlich niedriger ausfallen.

Vor diesem Hintergrund empfiehlt es sich, Vergleiche von Eigenkapitalrenditen auf die Kapitalgesellschaften zu beschränken, die weniger Ermessensspielräume hinsichtlich der Zuordnung des haftenden Kapitals zulassen und in denen der Personalaufwand für die Geschäftsführung bei der Gewinnermittlung in Abzug gebracht wird. In dieser Abgrenzung lag die hochgerechnete Eigenkapitalrendite vor Steuern mit 25 1/2 % im Jahr 2007 - einem gemessen am langfristigen Durchschnitt von 19 1/2 % besonders guten Jahr - beträchtlich unter dem Niveau für die Unternehmens insgesamt (36 1/2 %). Zum anderen waren die Unterschiede nach Größenklassen bei Weitem nicht so ausgeprägt wie in der Rechnung für alle Rechtsformen; die Spanne, die von 22 1/2 % bis 36 % reichte, war nur etwa halb so groß wie bei den Unternehmen insgesamt. Die Kennziffern für die Wirtschaftsbereiche streuten ebenfalls deutlich weniger.

Für Kapitalgesellschaten lassen sich außerdem - anders als für die Nichtkapitalgesellschaften - anhand der Angaben aus der Unternehmensbilanzstatistik auch Eigenkapitalrenditen nach Gewinnsteuern errechnen. Die Nettoeigenkapitalrendite der Kapitalgesellschaften lag im Spitzenjahr 2007 mit knapp 18 % um 5 1/2 Prozentpunkte unter der Bruttogröße. Zudem waren die Unterschiede zwischen den Größenklassen erheblich geringer als in der Bruttorechnung; die Bandbreite erstreckte sich von 17 1/2 % bei den großen Firmen bis zu 25 % in der unteren Größenklasse. Darüber hinaus war die Spanne der Nettorenditen innerhalb der einzelnen Wirtschaftsbereiche relativ klein.

Allerdings sind auch bei den Kapitalgesellschaften, und zwar unabhängig von der Größe der Firmen, verzerrende Effekte auf das Eigenkapital über den Bilanzzusammenhang wirksam, die systematisch zu einer Unterzeichnung des Nenners führen. So weichen die nach den Bewertungsregeln des HGB ermittelten Buchwerte der Aktiva teilweise deutlich nach unten von den Marktwerten ab, und es entstehen stille Reserven. Auf der Passivseite der Bilanz führt dies in der Tendenz zu einem - gemessen an den Marktwerten - zu niedrigen Eigenmittelausweis und zu überhöhten rechnerischen Eigenkapitalrenditen.

Die statistisch ermittelte durchschnittliche Eigenkapitalrendite der Kapitalgesellschaften lag im nichtfinanziellen Sektor im Jahr 2007 und auch im langfristigen Durchschnitt sowohl vor als auch nach Steuern deutlich über dem Sollzins der Unternehmen für ausstehende Bankkredite. Unbedingt mit ins Bild gehört hierbei, dass die Eigenkapitalrendite eine hohe Volatilität aufweist. Abgesehen von Marktlagengewinnen spiegelt sie vor allem die Prämie für das spezifische unternehmerische Risiko wider, das der Eigenkapitalgeber zu tragen hat. Es ist deshalb von erheblicher Bedeutung, in welchem Umfang Risiken zur Erreichung der Renditeziele akzeptiert werden. Denkbar ist zum Beispiel, dass eine strukturelle Ertragsschwäche durch die Übernahme hoher operativer Risiken oder die Inkaufnahme eines hohen Verschuldungsgrades überspielt wird. Das erhöht unmittelbar die Krisenanfälligkeit von Unternehmen. Mit einem einfachen Renditevergleich - unter Ausblendung des Risikogehaltes - lässt sich deshalb recht wenig zur wirtschaftlichen Nachhaltigkiet von Geschäftsmodellen sagen. 

(DEUTSCHE BUNDESBANK: Monatsbericht 2010, S. 20-21)

Why Obama is Now (finally) Getting Tough on Wall Street

This is a post from Robert Reich:

January 21, 2010

President Obama is now, finally, getting tough on Wall Street. Today he’s giving his support to two measures critically important for making sure the Street doesn’t relapse into another financial crisis: (1) separating the functions of investment banking from commercial banking (basically, resurrecting the Depression-era Glass-Steagall Act) so investment banks can’t gamble with insured commerial deposits, and (2) giving regulatory authorities power to limit the size of big banks so they don’t become “too big to fail,” as antitrust laws do with every other capitalist entity. A few days ago the White House demanded that the biggest banks repay the $120 billion or so still owed the government from the bailout.

All good, all correct, all important. The President deserves at least two cheers. Why not three? It took him over a year to finally get here. The House has already completed its work on financial reform and may be reluctant to start over. The Senate is in disarray since Chris Dodd, chair of the Banking Committee, announced recently he wouldn’t seek reelection, and is poised to compromise with Wall Street on a number of big issues. Neither chamber has shown any interest whatsoever in resurrecting Glass-Steagall or limiting the size and risk of big banks. In other words, much of the game is over.

It’s possible, of course, that Congress could go along with Obama’s new proposals. A populist backlash against the big banks is growing among Americans who can’t understand why Wall Street is back to its old ways even though most Americans are worried about losing their jobs and homes as a result of Wall Street’s massive implosion in 2008. And they’ve never been able to understand why taxpayers bailed out Wall Street while Main Street still languishes.

A cynic might conclude that Obama’s born-again populism is for the cameras. Scott Brown’s upset victory in Massachusetts revealed the strength of I’m-mad-as-hell populism in the electorate right now. Add in the $150 billion of bonuses the Street is about to bestow on itself and the outrage meter could blow. With sky-high unemployment and surly voters, Democrats have to show they’re on the side of the people, not the powerful, as Al Gore put it in the last days of the 2000 election (too late to help himself).

For almost a year now, Democratic pollsters have been pointing out how much the public hates the bank bailout and despises Wall Street. But there was no reason for Democratic leaders in Congress or the White House to pay much attention. After all, it was a Republican president and a Republican Congress that came up with the bank bailout plan to begin with. Some stalwart Republicans had grumbled about it, of course, but Republicans have always been on the side of Wall Street and big business and  weren’t likely to call for strong measures to prevent the Street from getting into trouble again.

Larry Summers and Tim Geithner scuttled Paul Volcker’s plan to separate the banks’ commercial and investment functions, and didn’t want to limit the size of banks or the risks they could take on. Summers and Geithner have wanted to get the banks back to profitability as soon as possible. And Dems in Congress have had no stomach to take on Wall Street, a major source of campaign funding.

But suddenly the winds are blowing in a different direction over the Potomac. The 2010 midterms are getting closer, and the Dems are scared. Their polls are plummeting. The upsurge in mad-as-hell populism requires that Democrats become indignant on behalf of Americans, and indignation is meaningless without a target. They can’t target big government because Republicans do that one better, especially when they’re out of power. So what’s the alternative? Wall Street.

Perhaps I’m being too cynical. Maybe the Obama and congressional Democrats are now ready to give up Wall Street trickle-down economics and focus on Main Street trickle-up. “There are two ideas of government,” said William Jennings Bryan at the Democratic National Convention in Chicago in 1896. “There are those who believe that you just legislate to make the well-to-do prosperous, that their prosperity will leak through on those below. The Democratic idea has been that if you legislate to make the masses prosperous their prosperity will find its way up and through every class that rests upon it.” He couldn’t have said it better.

Robert Reich is Professor of Public Policy at the University of California at Berkeley. He has served in three national administrations, most recently as secretary of labor under President Bill Clinton. He has written twelve books, including The Work of Nations, Locked in the Cabinet, and his most recent book, Supercapitalism.

Who knows what The Volcker Rule is?

As John Carney has pointed out, no one really knows what the Volcker Rule is.

The Senate Banking committee is expected to have a hearing Tuesday, Feb. 2, to hear from former Federal Reserve Chairman Volcker about the White House’s recent proposal to limit the size and risk of big U.S. banks.

Thinking about "The Volcker Rule"

The Cambridge Winter Center, a non - profit think tank focused on U.S. financial services policy, published briefing materials that evaluate "The Volcker Rule".

Media about "The Volcker Rule"

Video January 21, 2010 from the WHITE HOUSE

BUSINESS INSIDER

the AtlanticWire

news.com.au

REUTERS

The Baseline Scenario

HEDGE FUND NEWS

THE WHITE HOUSE FACT SHEET

 

"The Volcker Rule" für Deutschland?

Das Nachrichtenmagazin FOCUS berichtete am 27.01.2010

Banken im Obama - Schock:

Erst der Jubel, dann der Schock: Nur Stunden nachdem die Investmentbank Goldman Sachs kürzlich einen gigantischen Jahresgewinn von 13 Milliarden Dollar vermeldet hatte, packte US-Präsident Barack Obama den Hammer aus. Er kündigte die weitreichendste Reform des Bankwesens seit Jahrzehnten an. Im Kern laufen seine Pläne auf die strikte Trennung von Privatkundengeschäft und Investment-Banking hinaus. Insbesondere sollen Banken mit Kundeneinlagen keinen Eigenhandel mehr betreiben und sich nicht an Hedge-Fonds beteiligen dürfen. Ein „Too big to fail“ soll es nach Obamas Worten nicht mehr geben: „Nie wieder wird der amerikanische Steuerzahler von einer Bank, die zu groß zum Scheitern ist, in Geiselhaft genommen werden.“...

In den USA nennt man Obamas Ansatz "The Volcker Rule", benannt nach dem  82 -jährigen ehemaligen Vorsitzenden des Direktoriums der US - Notenbank Federal Reserve, Paul Volcker. Er leitete dieses Gremium von 1979 - 1987. Die österreichische Zeitung DerStandard schrieb am 22.01.2010 über ihn:

Gäbe es eine Brandmauer im US-Finanzministerium, dann würde auf ihr sein Name stehen. "Nennen wir es die Volcker-Regel", schlug Barack Obama vor, als er ankündigte, normales Geschäfts- und hohes Risiko fahrende Investmentbanken strikter voneinander trennen zu wollen. "Nach dem langen Burschen hier hinter mir." 

Es ist ein später Triumph für Paul A. Volcker. Noch im Wahlkampf hatte ihn Obama in sein Beraterteam geholt, dann aber war es still geworden um den Zweimeterriesen. Die erste Geige im finanzpolitischen Konzert spielten andere. Larry Summers, die graue Eminenz, stellte als Chefstratege die Weichen, Finanzminister Tim Geithner folgte ihm. Volcker gab Interviews, in denen er Klartext sprach. "Eine Bank, die einen Großteil ihrer Einnahmen aus dem Handel erzielt, sollte gar keine Bankenlizenz bekommen." 

Im vergangenen Herbst verschoben sich die Gewichte, weg von Summers und Geithner, die nur vorsichtige Korrekturen wollten, hin zu Volcker. Die Banken liehen nur zögerlich Geld, obwohl sie es angesichts rekordniedriger Leitzinsen überaus billig bekamen. Viele Milliarden flossen in Bonuszahlungen und in riskante Investments. Kaum überraschend rückte Volcker, der den Clinch mit der Wall Street nicht scheut, in die erste Reihe. 

Manchmal wirkt er schrullig, geradezu stur, der Grandseigneur der US-Finanzpolitik. Von 1979 bis 1987 stand er an der Spitze der Fed, der US-Notenbank. Er bezwang die Inflation, indem er die Leitzinsen nach seiner Amtseinführung kräftig anhob. Volcker nahm eine tiefe Rezession in Kauf, Anfang der Achtzigerjahre, und leitete nach der Schmerzensphase die Ära der "Großen Mäßigung" ein: niedrige Inflation, geringe Konjunkturschwankungen, ein hohes Wirtschaftswachstum. 

Der Republikaner Ronald Reagan beließ den Demokraten, den Jimmy Carter ernannt hatte, im Amt. Abgelöst wurde "Big Paul" von Alan Greenspan. 

Der 82-Jährige, verwitwet, zwei Kinder, kennt das Finanzsystem aus zwei Perspektiven, aus der staatlichen ebenso wie aus der einer Bank. Nach dem Berufseinstieg 1952 bei der New Yorker Filiale der Zentralbank wechselte er zu Chase Manhattan, ehe er zur Fed zurückkehrte. Als Obama seinen Siegeszug antrat, war Volcker einer der ersten Ökonomen von Rang, die sich auf die Seite des Senkrechtstarters stellten. Obama machte ihn dafür zum Chef einer Expertenkommission. Der Auftrag: Lehren aus der Finanzkrise zu ziehen.  (Frank Hermann, DER STANDARD, Print-Ausgabe, 23./24.1.2010

Fritz B. Simon, Professor für Führung und Organisation an der wirtschaftswissenschaftlichen Fakultät der Universität Witten/Herdecke lobt VOLCKERs auflebenden Einfluss:

 

Regulierung der Finanzmärkte

Fritz B. Simon

Sonntag, 24. Januar, 2010

Ein positiver Aspekt verlorener Wahlen ist, dass sie Lernmöglichkeiten eröffnen. So ist das wohl (hoffe ich) auch mit der Wahlniederlage der Demokraten in Massachusetts und der Obama-Regierung.

Denn die vor einem Jahr versprochene und jedermann notwendig erscheinende Regulierung der Finanzmärkte - d.h. die Übernahme der Verantwortung der Politik für unser Wirtschaftssystem, die ich persönlich für unabdingbar halte - war zwar versprochen, aber in den letzten Monate irgendwie vergessen worden. 

Die Banken machen wieder gute Geschäfte, schütten wieder Milliarden-Boni aus und spenden den korrupten Politikern in Senat und Repräsentantenhaus genug Geld, um alle Reformen zu verhindern. Dass die sog. Realwirtschaft immer noch in der Krise ist und Millionen von Leuten keinen Job mehr haben, spielt keine Rolle. Die Aktienkurse steigen, und es ist ja nicht selten dass sie parallel zum Steigen der Arbeitslosenzahlen ihre Höhenflüge antreten.

Jetzt aber haben die Wähler gezeigt, dass sie das alles nicht lustig finden. Und auf einmal wird einer meiner Favorites gehört: der ehemalige Präsident der US-Bundesbank (FED), Paul Volker. Er zieht seit Jahren durch die Lande und erklärt, die ganzen neuartigen Finanzprodukte (Derivate) hätten keinerlei volkswirtschaftlichen Nutzen. Jetzt hat er offenbar “das Ohr des Präsidenten”, denn seine Ideen werden Grundlage der Reformvorschläge der Regierung. 

Es besteht Hoffnung, dass etwas Gescheites (im Vergleich zum Status quo) dabei heraus kommt. Die Aktienkurse der Banken sind jedenfalls schon mal sofort um ca. 5% gefallen… (was natürlich nicht sicher als Qualitätsbeweis für die Vorschläge zu deuten ist).

Zu Bedenken gibt es , dass LEHMAN BROTHERS eine reine Investmentbank war und trotzdem einen hohen volkswirtschaftlichen Schaden, auch in Deutschland durch den Verkauf von wertlos gewordenen Zertifikaten, anrichtete. Außerdem hat sich das Universalbankensystem in Deutschland bestens bewährt.

Das Hauptaugenmerk der politisch Verantwortlichen sollte sich eher auf das richten, was Paul KRUGMAN "Die Schattenwirtschaft des Bankwesens" nennt. Timothy Geithner, der ehemalige Präsident der New York Federal Reserve Bank und jetzige Finanzminister  der Vereinigten Staaten sagte im Juni 2008 im Rahmen eines Vortrags:

Während des Booms änderte sich die Struktur des Finanzsystems grundlegend, wobei der Anteil der Anlagen außerhalb des traditionellen Bankensystems dramatisch wuchs. Dieses Nichtbank - Finanzsystem wurde schließlich sehr bedeutend, besonders an den Geld- und Kreditmärkten. Anfang 2007 umfassten forderungsversicherte Papiere in Zweckgesellschaften, strukturierte Investmentvehikel, nachrangige Unternehmensanleihen mit einer per Auktion ermittelten Verzinsung, Tender Option Bonds und Variable Rate Demand Notes ein Vermögen von zusammen rund 2,2 Billionen US - Dollar. Durch Eigenmittel unterlegte Triparty - Repos mit einer Laufzeit von einem Tag nahmen auf 2,5 Billionen US - Dollar zu. Die in Hedgefonds gehaltenen Vermögenswerte wuchsen auf grob geschätzte 1,8 Billionen US - Dollar. Die Bilanzsumme der damals fünf großen Investmentbanken belief sich zusammen auf 4 Billionen US - Dollar. Die Gesamtaktiva der fünf größten Bankholdinggesellschaften in den Vereinigten Staaten kamen zu jenem Zeitupnkt auf nur gut 6 Billionen Dollar, und die Gesamtaktiva des gesamten Bankensystems lagen bei etwa 10 Billionen US - Dollar.

 

CEBS - Leitlinien für Bank - Aufsichtskollegien

Auf seiner Sitzung am 3. Dezember 2009 hat der europäische Bankenaufsichtsausschuss CEBS Leitlinien für die operative Arbeit der Aufsichtskollegien zur öffentlichen Konsultation verabschiedet. Sie stellen einen Leitfaden für die Aufgaben der in den Aufsichtskollegien eingebundenen Aufseher dar.

Kapitel 1 enthält Leitlinien zur Konvergenz bei der Bildung, Ausgestaltung, Mitgliedschaft und Führungsstruktur von Aufsichtskollegien, die unter der Federführung des konsolidierenden Aufsehers einzurichten sind. Für Banken, die in anderen Mitgliedstaaten nur mittels systemrelevanter Zweigstellen operieren, obliegt die Einrichtungspflicht dem Heimlandaufseher. 

Kapitel 2 umfasst Leitlinien zum Informationsaustausch innerhalb der Kollegien, die Gewährleistung der Aktualität von Daten sowie die Förderung der Nutzung des gesamten Spektrums der verfügbaren Kommunikationskanäle. Ferner sind darin Leitlinien zur Kommunikation mit der beaufsichtigten Gruppe und zur Festlegung der Teilnahme der beaufsichtigten Gruppe an den Sitzungen des Kollegiums enthalten. 

Kapitel 3 befasst sich mit der freiwilligen Aufgabenteilung beziehungsweise -übertragung, die innerhalb eines Aufsichtskollegiums erfolgen kann, sofern keine gemeinsame Entscheidung durch europäisches Recht vorgeschrieben ist. Aufsichtskollegien sind gehalten, die Aufgabenteilung und -übertragung auf freiwilliger Basis zu erleichtern, da dies die Effektivität und Effizienz der Aufsicht durch Optimierung aufsichtlicher Ressourcen und Fachkenntnisse, Vermeidung von Doppelarbeit und Entlastung des beaufsichtigten Instituts verbessern kann.

Kapitel 4 regelt den Prozess der gemeinsamen Entscheidung bei der aufsichtlichen Anerkennung interner Modelle und ihrer laufenden Überprüfung.

Kapitel 5 enthält Leitlinien für eine gemeinsame Entscheidung über die Angemessenheit der Eigenmittel einer Gruppe im Hinblick auf das Risikoprofil sowie die gemäß Säule 2 auf konsolidierter Ebene und auf Ebene der einzelnen Einheiten erforderliche Eigenmittelausstattung.

Kapitel 6 leistet Orientierungshilfe in Bezug darauf, wie makroprudentielle und sektorale Entwicklungen im Rahmen der Arbeit des Aufsichtskollegiums zu berücksichtigen sind, insbesondere bei der Risikoeinschätzung der Gruppe und ihrer Einheiten.

Kapitel 7 liefert Erläuterungen zu einer koordinierten Aufsichtsplanung im normalen Geschäftsbetrieb unter Einbeziehung der laufenden Aufsicht und von Vor - Ort - Prüfungen. Ziel ist dabei ein konsistenter gruppenweiter aufsichtlicher Ansatz unter Vermeidung von Doppelarbeit.

Kapitel 8 gibt Orientierungshilfen für die Planung und Koordinierung aufsichtlicher Tätigkeiten im Zusammenhang mit Krisensituationen mit dem Ziel einer verbesserten Kommunikation und Kooperation der Aufseher und anderer Behörden (z.B. Zentralbanken und Finanzministern) in Krisenzeiten.

(Quelle: Deutsche Bundesbank, Monatsbericht Dezember 2009)

Bounceback in Multiples

Aswath Damodaran on the other side of the 2010 data:

Building on the 2010 data, here is the other side of the data. As risk premiums have reverted back to pre-crisis levels, we are also seeing multiples also revert back to pre-crisis levels. This can be seen on a number of measures, both in the US and globally:


a. Price Earnings Ratios (PE): The median current PE ratio for US stocks, which plunged from about 19 in January 2008 to about 9 in January 2009, is now back to almost 15. Similar shifts have occurred in the trailing and forward PE ratios and in most sectors.


b. EV/EBITDA: The median EV/EBITDA multiple for US companies, which had dropped from about 9 in January 2008 to 6 in January 2008, had bounced back to 8 by January 2009.


The bounce back in multiples in emerging market companies has been even more robust. The shifts in multiples globally parallel the change in equity risk premiums that I noted in the last post.


The change in multiples in 2010 brings home a fundamental fact that the multiples of earnings, book value or revenues that we are willing to pay depends upon how risk averse we are (and the risk premiums that we consequently demand). That is one reason why I have always been wary of those who compare market multiples across time and pass easy judgments on whether stocks are cheap or expensive.

The VOLCKER Rule

Obama has just introduced the so called Volcker Rule. This will prohibit banks from owning hedge funds, engaging in most prop trading and generally stop bank affiliates from taking on risk involving FDIC - backed deposits; reminding Glass Steagall Act of 1933.

Glass - Steagall Act

The Glass - Steagall Act, also known as the Banking Act of 1933 (48 Stat. 162) was passed by Congress in 1933 and prohibits commercial banks from engaging in the investment business.

It was enacted as an emergency response to the failure of nearly 5.000 banks during the Great Depression. The act was originally part of President Franklin D. Roosevelts's New Deal program and became a permanent measure in 1945. It gave tighter regulation of national banks to the Federal Reserve System; prohibited bank sales of Securities; and created the Federal Deposit Insurance Corporation (FDIC), which insures bank deposits with a pool of money appropriated from banks.

Beginning the 1900s, commercial banks established security affiliates that floated bond issues and underwrote corporate stock issues. (In underwriting, a bank guarantees to furnish a definite sum of money by a definite date to a business or government entity in return for an issue of bonds or stock.) The expansion of commercial banks into securities underwriting was substantial until the 1929 Stock Market crash and the subsequent Depression. In 1930, the Bank of the United States failed, reportedly because of activities of its security affiliates that created artificial conditions in the market. In 1933, all of the banks throughout the country were closed for a four - day period, and 4.000 banks closed permanently.

As a result of the bank closings and the already devastated economy, public confidence in the U.S. financial structure was low. In order to restore the banking public's confidence that banks would follow reasonable banking practices, Congress created the Glass - Steagall Act. The Act forced a separation of commercial and investment banks by preventing commercial banks from underwriting securities, with the exception of U.S. Treasury and federal agency securities, and municipal and state general - obligation securities. More specifically, the act authorizes Federal Reserve banks to use government obligations and Commercial Paper as collateral for their note issues, in order to encourage expansion of the currency. Banks also may offer advisory services regarding investments for their customers, as well as buy and sell securities for their customers. However, information gained from providing such services may not be used by a bank when it acts as a lender. Likewise, investment banks may not engage in the business of receiving deposits. 

A bank is defined as an institution organized under the laws of the United States, any state of the United States, the District of Columbia, any territory of the United States, Puerto Rico, Guam, American Samoa, or the Virgin Islands, that both accepts demand deposits (deposits that the depositor may withdraw by check or similar means for payment to third parties or others) and is engaged in the business of making commercial loans (12 U.S.C.A. § 1841(c)(1)1988). Investment banking consists mostly of securities underwriting and related activities; making a market in securities; and setting up corporate mergers, acqusitions, and restructuring. Investment banking also includes services provided by brokers or dealers in transactions in the secondary market. A secondary market is one where securities are bought and sold subsequent to their original issuance.

Despite attempts to reform Glass - Steagall, the legislature has not passed any major changes - although it has passed bills that relax restrictions. Banks may now set up brokerage subsidiaries, and underwrite a limited number of issues such as asset - backed securities, corporate bonds, and commecial paper.

The Glass - Steagall Act restored public confidence in banking practices during the Great Depression. However, many historians believe that the commercial bank securities practices of the time had little actual effect on the already devastated economy and were not a major contributor to Depression. Some legislators and bank reformers argued that the act was never necessary, or that it had become outdated and should be repealed.

Congress responded to these criticisms in passing the Gramm - Leach - Bilely Act of 1999, which made significant changes to Glass - Steagall. The 1999 law did not make sweeping changes in the types of business that may be conducted by an individual bank, broker - dealer or insurance company. Istead, the act repealed the Glass - Steagall Act's restrictions on bank and securities - firm affiliations. It also amended the Bank Holding Company Act to permit affiliations among financial services companies, including banks, securities firms and insurance companies. The new law sought financial modernization by removing the very barriers that Glass - Steagall had errected.

Krugman in Wonderland

William L. Anderson:

 

Some months ago, a good friend (and associate of the Mises Institute) suggested I start a blog called Krugman-in-Wonderland, after the title of an article I had with Forbes.com when Krugman won the Nobel Prize in October, 2008. After some thinking, I decided to do just that, and now officially have opened Krugman-in-Wonderland.

My format will be both to write criticisms of what he writes (mostly his New York Times columns and blog posts) and to include links to other critics, such as Bob Murphy, who does a much better job than I do in the knocking Krugman department, to be frank. So, if you see links or have anything you think might fit this blog, please email me at william.anderson1953@gmail.com.

Remember, when we criticize Krugman's Keynesian nonsense, we are helping to save civilization from the barbarian hordes!

Reversal in Risk Premiums 2010

Aswath Damodaran on his 2010 update of risk premiums:

The big story from the 2010 updates is that that risk premiums across the board have reversed the rise that we saw during the crisis. The broad based nature of the shift can be seen by looking at the following:



a. Equity Risk Premiums: I have been tracking the equity risk premium at the start of every month since the start of the market crisis on September 12, 2008. On that day, the equity risk premium for the US was 4.37%. That number exploded to almost 8% in November 2008 and settled in at 6.43% at the start of 2009. In the first three months of 2009, the equity risk premium continued to rise (to more than 7% in early April 2009). Since then, though, the equity risk premium has dropped dramatically. On January 1, 2010, the equity risk premium was down to 4.36%, roughly where it was at the start of the crisis. If you are interested in the computation, download the excel spreadsheet that I used (and feel free to modify and adapt it as you see fit)



b. Bond default spreads: The market crisis had its origins in easy lending, reflected in the low default spreads that we saw for different bond ratings classes in late 2007. Bond default spreads almost tripled during 2008, thus outstripping the change you saw in equity risk premiums. In 2009, however, bond default spreads returned to pre-crisis levels. You can get to my latest estimates of default spreads by clicking here.



c. Sovereign spreads: When the market crisis unfolded, emerging markets were affected more adversely than developed markets, as manifested in collapsing stock prices and soaring sovereign default spreads. The default spread for Brazil in the Credit Default Swap mark rose to 7% in November 2008. Those spreads have decreased to pre-crisis levels (and below, for some markets). Brazil's CDS spread in January 2010 was hovering at about 1.5%.



While I am not surprised that risk premiums have come down, I am surprised at how quickly they have reverted back to old levels. In early 2009, my prediction would have been that equity risk premiums by the end of the year would be down to about 5%. At one level, the speedy recovery in risk premiums can be considered to be evidence of mean reversion- that markets quickly revert back to historic norms even after major crisis. At another level, the quick adjustment can be viewed as a sign of a market that is in denial. My gut feeling is that the market has gone up too far, too fast and that equity risk premiums will correct themselves over this year and move back up towards 5%, but I may very well be wrong again.

The CEO Pay Slice

Lucian Bebchuk, Martijn Cremers and Urs Peyer:

CAMBRIDGE – There is now intense debate about how the pay levels of top executives compare with the compensation given to rank-and-file employees. But, while such comparisons are important, the distribution of pay among top executives also deserves close attention.

In our recent research, we studied the distribution of pay among top executives in publicly traded companies in the United States. Such firms must disclose publicly the compensation packages of their five highest-paid executives. Our analysis focused on the CEO “pay slice” – that is, the CEO’s share of the aggregate compensation such firms award to their top five executives.

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Copyright: Project Syndicate 2010

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MOXTERs Mittelungsprinzip in seinen Grundsätzen ordnungsmäßiger Unternehmensbewertung

MOXTER spricht vom Schiedsgutachtenprinzip und konkretisiert den Interessenausgleich zwischen den Konfliktparteien durch das Mittelungsprinzip der Grenzpreise, was jedoch nur eine von vielen Konkretisierungen des Angemessenheitsgrundsatzes darstellt, aber auf jeden Fall gewährleistet, dass der Schiedspreis mit MATSCHKEs Basisgrundsatz der "Rationalität des Handelns" der Parteien vereinbar ist:

Schiedspreisprinzip

I. Schiedsgutachtenprinzip

II. Mittelungsprinzip

1. Aus der Schiedsgutachterfunktion folgt, daß der gesuchte Unternehmenswert (Schiedspreis) nur innerhalb der Grenzpreise der Parteien liegen darf: Beträgt der Maximalpreis des Käufers 120 GE und der Minimalpreis des Verkäufers 100 GE, so sind damit Schiedspreise unter 100 GE und über 120 GE ausgeschlossen. Das ist die Mindestbedingung für einen fairen Interessenausgleich.

2. Der Grenzpreis des potentiellen Verkäufers kann über dem Grenzpreis des potentiellen Käufers liegen: Der potentielle Verkäufer mag einen Zahlungsstrom von 10 GE erwarten, bei einem Kapitalisierungssatz von 10 % beträgt sein Grenzpreis 100 GE; für den potentiellen Käufer gilt nur ein Zahlungsstrom von 8 GE und bei einem Kapitalisierungssatz von wiederum 10 % ein Grenzpreis von 80 GE. Im allgemeinen kommt es unter dieser Voraussetzung nicht zum Vertragsabschluß: Der Verkäufer muß, um nicht irrational zu handeln, mehr fordern, als der Käufer, will dieser sich nicht irrational verhalten, bieten kann. Wenn es indessen in Unkenntnis dieser Umstände doch zu einem (nicht mehr auflösbaren) Vertrag gekommen ist, steht der Schiedsgutachter vor einer schwierigen Aufgabe: Er wird versuchen, je nach den Gründen, die zum Vertragsabschluß geführt haben, den "gemeinsamen Verlust" aufzuteilen. Handelt es sich etwa darum, daß der Verkäufer ein freiwillig ausgeschiedener Gesellschafter ist, der es versäumt hat, rechtzeitig eine Einigung über die Abfindungsbedingungen herbeizuführen, so wird man den Schiedspreis auf 80 GE festsetzen.

3. Es gibt wichtige Fälle, in denen man weder den Grenzpreis des potentiellen Verkäufers noch den Grenzpreis des potentiellen Käufers hinreichend verläßlich angeben kann: Wenn es, wie etwa im Jahre 1981 in Frankreich, zu politischen Veränderungen und in deren Gefolge zu Enteignungen kommt, ist jedenfalls für den Käufer (den Staat) ein sinnvoller Grenzpreis nicht berechenbar. Freilich besteht in solchen Fällen auch kaum ein Bedürfnis, den Grenzpreis des Käufers zu bestimmen: Der Verkäufer (der zu enteignende Unternehmer) soll nach der Enteignung nicht besser stehen als zuvor, d.h. er soll nicht an dem "Gewinn", den der Staat aus der Enteignung zieht, "beteiligt" werden. 

Man stelle sich vor, daß der zu Enteignende durch die Enteignung einen (aus seinem Unternehmen erzielbaren) künftigen Zahlungsstrom von 10 GE verliert; bei einem Kapitalisierungssatz von 10 % beträgt sein Grenzpreis 100 GE. Der Staat möge einen - hypothetischen - Grenzpreis von 120 GE haben. Würde nun z.B. ein Schiedspreis von 110 GE festgesetzt, so erzielte der zu Enteignende einen Zahlungsstrom von 110 * 0,10 = 11 GE, also einen um 1 GE höheren Zahlungsstrom, als er ohne den Enteignungsakt erzielt hätte.

Enteignungsentschädigungen, die über dem Grenzpreis des zu Enteignenden liegen, sind sinnwiedrig. Enteignung verlangt "Entschädigung", nicht mehr: Der zu Enteignende wird, bei voller Entschädigung, so gestellt, wie er ohne den Enteignungsakt (ökonomisch) gestanden hätte. (Im Beispiel erhält er bei voller Entschädigung einen Betrag in Höhe von 100 GE, d.h. in Höhe seines Grenzpreises.) Es wird also kein "Schiedspreis" ermittelt: Das dem Schiedspreis zugrunde liegende Modell der Simulation einer fairen Verhandlung, der gerechten Verteilung eines gemeinsamen Gewinns, ist nicht anwendbar; denn bei Enteignungen kommt es überhaupt nicht zu Verhandlungen.

Die besondere Schwierigkeit der Entschädigungsbemessung bei Enteignungen besteht darin, daß selbst der Grenzpreis des zu Enteignenden nur mit einem extrem weiten Spielraum bestimmt werden kann. Zwar gelten die allgemeinen Regeln, wonach ein Ertragsvergleich anzustellen und der niedrigste für die gegebenen Erträge alternativ zu zahlende Preis maßgeblich ist. Aber die politischen Veränderungen, in deren Gefolge die Enteignung im allgemeinen stattfindet, erschweren die Ertragsbestimmung: Sollen die ertragsmindernden Einflüsse der politischen Umwälzung berücksichtigt werden? Und wie ließen sie sich mangels entsprechender Erfahrungen, bemessen? Oder soll der Ertrag und damit die Entschädigung so bestimmt werden, als habe die politische Umwälzung gar nicht stattgefunden?

Grundsätzlich sollte sich der Unternehmensbewerter bei der Bemessung des Entschädigungsbetrags an das Gesetz halten können: Das (Enteignungs-)Gesetz sollte diesen Betrag präzisieren. Im allgemeinen wird der Bewerter im Gesetz jedoch nur unbestimmte Begriffe wie "angemessene" oder "volle" Entschädigung finden, sofern das Gesetz nicht durch einen Rekurs auf Börsenkursdurchschnitte u.ä. ein Bewertungsgutachten überflüssig macht.

4. Im Normalfall des Eigentumswechsels läßt sich für Käufer und Verkäufer ein Grenzpreis ermitteln, und der Grenzpreis des Käufers liegt dann entweder über dem Grenzpreis des Verkäufers oder entspricht diesem wenigstens. Entsprechen sich beide Grenzpreise, so bietet die Schiedspreisfestsetzung keine Probleme. Liegt der Grenzpreis des Käufers über dem Grenzpreis des Verkäufers, so ist nur die Mittelung ein praktikabler Weg: Bei einem Grenzpreis des Käufers von 120 GE und des Verkäufers von 100 GE beträgt der Schiedspreis 110 GE.

Man mag die Grenzpreismittelung aus mehreren Gründen ungerecht finden. So könnte eingewendet werden, der Unternehmensveräußerer partizipiere damit zur Hälfte an jenem künftigen Erfolgsstrom, den der Unternehmenserwerber erst schaffen müsse. Doch ist zu berücksichtigen, daß der Veräußerer dem Erwerber diese Ertragsstromrealisierung ermöglicht; einseitige Zurechnungen sind kaum sinnvoll.

Man mag auch anführen, daß der "gemeinsame Gewinn" (im Beispiel 20 GE) nur dann "gleichmäßig" (gerecht) aufgeteilt würde, wenn nicht die Zumessung gleicher Geldbeträge, sondern gleicher "Nutzenbeträge" erfolge: Der "Bedürftigere" der beiden Partner sei bei einem "fairen Interessenausgleich" stärker zu bedenken; nicht anders handle etwa das verständige Familienoberhaupt bei entsprechenden Problemen. Das ist grundsätzlich richtig, doch dürfte es kaum einen halbwegs praktikablen Weg geben, den durch die Schiedspreisfestsetzung bei den Parteien entstehenden Nutzenzuwachs zu messen.

5. Man darf nicht verkennen, daß eine Schiedspreisermittlung, die sich an den Grenzpreisen von Käufer und Verkäufer orientiert, sehr hohe Anforderungen an den Bewerter stellt. Der Bewertungszweck kann erhebliche Vereinfachungen bzw. Objektivierungen bereits bei der Grenzpreisermittlung, nicht erst bei der Grenzpreismittelung erfordern: Schiedspreisbestimmungen erfolgen meist, wenn eine gütliche Einigung nicht (mehr) erreichbar ist; die Wahrscheinlichkeit, daß der Bewerter von den Parteien dann zutreffende Informationen erhält, wird man besser nicht zu hoch veranschlagen. Doch selbst bei unbeschränkter Auskunftsbereitschaft beider Parteien sind Grenzpreise immer nur mit Vorbehalten zu bestimmen.

So sehr sich vereinfachte bzw. objektivierte Schiedspreisermittlungen aufdrängen, so sehr müssen Bewerter und Richter bei der Methodenwahl auf einen fairen Interessenausgleich bedacht sein. Jedenfalls in dieser Klarstellung der Interessengegensätze liegt die Bedeutung der Schiedspreiskonzeption: Der vereinfacht bzw. objektiviert ermittelte Schiedspreis darf nicht die Karikatur eines fairen Einigungspreises sein. Das wird, bei gutem Willen, vermieden, wenn man sich des ökonomischen Hintergrundes bewußt ist: Es ist ein zwischen Verkäufergrenzpreis und (höherem) Käufergrenzpreis liegender Preis gesucht, der sich als Ergebnis einer fairen Verhandlung vorstellen läßt.

Zudem schreibt MOXTER:

Die Literatur betont allgemein, daß der Schiedspreis zwischen dem Verkäufergrenzpreis und dem (höheren) Käufergrenzpreis zu liegen habe ("Grundsatz der Berücksichtigung der Entscheidungswerte" bei Coenenberg / Sieben, "Grundsatz der Maßgeblichkeit von Entscheidungswerten" bei Börner). Wenn der Verkäufergrenzpreis über dem Käufergrenzpreis liegt, also kein Einigungsbereich gegeben ist, schlagen Sieben / Schildbach vor, "den Arbitriumwert ... in Höhe des Entscheidungswertes der Partei zu bemessen, die die Veränderung der Eigentumsverhältnisse nicht verhindern kann." Auch Coenenberg meint, es bestehe "ein besonderes Schutzbedürfnis der Partei, gegen deren Willen der Eigentumswechsel erzwungen werden kann: Der Entscheidungswert dieser schwächeren Partei gilt dann als angemessener Schiedsspruchwert".

(MOXTER: Grundsätze ordnungsmäßiger Unternehmensbewertung, 2. Auflage, Wiesbaden 1983, S. 17-20)

MOXTERs Schiedsgutachtenprinzip

Rationalität des Handelns und parteienbezogene Angemessenheit sind aus dem obersten Grundsatz funktionaler Unternehmensbewertung abgeleitete Basisgrundsätze.

Beide Grundsätze beziehen sich auf den Arbitriumwert innerhalb der Vermittlungsfunktion einer Unternehmensbewertung und stellen sicher, dass

• durch Beachtung der Entscheidungswerte im Falle einer nicht dominierten Konfliktsituation der Arbitriumwert eine aus der Sicht aller Konfliktparteien zulässige Konfliktlösung darstellt und im Falle einer dominierten Konfliktsituation die Interessen der dominierten Konfliktpartei gewahrt bleiben und, dass
  
  
• der Arbitriumwert eine Interessen ausgleichende "faire" Größe ist.

MOXTER spricht vom Schiedsgutachtenprinzip und konkretisiert den Interessenausgleich durch das Mittelungsprinzip der Grenzpreise, was jedoch nur eine von vielen Konkretisierungen des Angemessenheitsgrundsatzes darstellt, aber auf jeden Fall gewährleistet, dass der Schiedspreis mit rationalem Handeln der Parteien vereinbar ist (MATSCHKE: Grundsätze ordnungsgemäßer Unternehmensbewertung, Vortrag im Rahmen der EUROFORUM Jahrestagung 2003):

Schiedspreisprinzip

I. Schiedsgutachtenprinzip

1. Im allgemeinen kommen die für Unternehmen bzw. für (größere) Unternehmensanteile tatsächlich gezahlten Preise aufgrund von mehr oder weniger langwierigen Verhandlungen zustande. Es gilt insoweit grundsätzlich das gleiche wie für andere Güter, deren Preise nicht von vornherein (infolge entsprechender Markteigenschaften) festliegen, z.B. für gebrauchte Automobile.

Potentielle Käufer und potentielle Verkäufer von Unternehmen versuchen oft, direkte Verhandlungen mit der Gegenpartei zu vermeiden: Man weiß, daß bei solchen Verhandlungen die Wahrheit eine betrübliche Rolle zu spielen pflegt, daß ein ausgeprägtes Interesse an einem günstigen Abschluß das Bewußtsein entsprechend zu beeinflussen vermag; auch ist bekannt, daß Verhandlungsergebnisse sogar bei offenliegenden Positionen (Grenzpreisen) beider Parteien kaum vorhersehbar sind, weil solche Verhandlungsergebnisse entscheidend von psychologischen, erst während des Verhandlungsprozesses sich konkretisierenden Faktoren beeinflußt werden. Nicht einmal der raffinierte, finanziell starke Unternehmensaufkäufer darf sicher sein, sich gegenüber einem naiven, finanziell schwachen potentiellen Verkäufer durchzusetzen; denn die Haltung der Schwachen pflegt sich zu versteifen, wenn sie sich - ob zu Recht oder zu Unrecht - gedemütigt fühlen.

Wenn der potentielle Käufer K einen Grenzpreis (Maximalpreis) von 120 GE hat, der potentielle Verkäufer V dagegen einen Grenzpreis (Minimalpreis) von 100 GE, so verhandeln K und V an sich nur über die Verteilung des "gemeinsamen Gewinns" in Höhe von 20 GE. Gelingt es z.B. K, den V auf dessen "Ausbeutungsposition" zu drücken (K zahlt nur 100 GE), so fließt der gesamte, überhaupt zu verteilende "Gewinn" (20 GE) K zu. Aber V verliert mehr als einen Anteil am "gemeinsamen Gewinn": V verliert "sein Gesicht". Die Furcht vor einem solchen Gesichtsverlust kann V sogar veranlassen, ein Angebot des K, 105 GE zu zahlen, endgültig abzulehnen: Eine Annahme dieses Angebots brächte V 105 GE und nach Wiederanlage zum Zinssatz von 10 % einen Zahlungsstrom in Höhe von 10,5 GE; die Nichtannahme des Angebots bedeutet für V, daß er mit dem bei Nichtverkauf geltenden Zahlungsstrom aus dem Unternehmen, d.h. mit 10 GE vorliebnehmen muß. In diesem Falle kompensiert V den Minderzahlungsstrom (0,5 GE jährlich) durch die nichtfinanzielle Zielkomponente (Nutzenempfindung), die daraus erwächst, daß sich V von K nicht "in die Ecke drängen" ließ.


Durch den Einsatz eines "Schiedsgutachters" lassen sich Situationen wie die gerade skizzierte und auch die übrigen Widrigkeiten eines Verhandlungsprozesses vermeiden. Das gilt uneingeschränkt, wenn die Parteien von vornherein vereinbaren, daß sie sich dem Schiedsspruch unterwerfen. Fehlt dem Schiedsgutachten diese bindende Kraft, so kann das Schiedsgutachten immerhin zu einer gewissen Einengung des Verhandlungsspielraums führen.

2. Der Unternehmensbewerter, der als Schiedsgutachter tätig wird, hat nur bedingt die Aufgabe, das potentielle Verhandlungsergebnis beider Parteien zu simulieren. Das gilt aus zwei Gründen: Wegen der gerade skizzierten psychologischen Besonderheiten des Verhandlungsprozesses ist dieses Ergebnis gar nicht sinnvoll prognostizierbar; man würde das Verhandlungsergebnis der Willkür des Schiedsgutachters anheimstellen. In diesem Falle ersparten sich die Parteien besser die Kosten des Gutachtens: ein Würfel würde den gleichen Dienst entschieden billiger leisten. Zweitens gilt, daß der Schiedsgutachter gerade bestellt wird, um die Zufälligkeiten des Verhandlungsergebnisses auszuschalten oder doch zu begrenzen.


Simulieren darf der Schiedsgutachter nur eine "freundschaftliche" Verhandlung: Der Einsatz eines Schiedsgutachters bedeutet, daß man das "faire" Verhandlungsergebnis will; es gibt allein diese Alternative zum "freien", ungebundenen und deshalb nicht prognostizierbaren Verhandlungsergebnis.


3. Das Schiedsgutachtenprinzip besagt, daß der faire Einigungspreis gesucht wird. Der Schiedspreis soll einen freundschaftlichen Interessenausgleich bewirken; er soll nicht das Ergebnis eines simulierten Kampfes zwischen beiden Parteien darstellen, d.h. eines Kampfes, bei dem jede Partei auf maximale Interessenwahrung bedacht ist.

Außerdem schreibt Moxter:

Die Lehre vom Schiedspreis ist stark von MATSCHKE beeinflußt worden: Matschke nennt den Schiedspreis "Arbitriumwert"; dieser werde von einem "unparteiischen Gutachter" ermittelt, "der zwischen den an einer Eigentumsänderung der Unternehmung beteiligten Entscheidungssubjekten vermitteln und eine Konfliktlösung im Sinne eines Interessenausgleichs erleichtern oder herbeiführen soll". Der Arbitriumwert sei "grundsätzlich als ein Kompromiß aufzufassen, der die Interessen der beteiligten Parteien nach Meinung des unparteiischen Gutachters in angemessener Weise wahrt". Matschke erörtert auch die Bedingungen einer angemessenen Aufteilung des gemeinsamen Gewinns, warnt jedoch vor schematischen Lösungen.

(MOXTER: Grundsätze ordnungsmäßiger Unternehmensbewertung, 2. Auflage, Wiesbaden 1983, S. 16-17)